貨幣的生產及代價：誰創造了終極需求？- 虎嗅網#
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貨幣的生產及代價：誰創造了終極需求？#
本文探討了貨幣的生產及代價，從局部均衡分析的角度出發，以美聯儲的貨幣政策為起點，分析了債務貨幣的供給曲線和需求曲線的關係，以及財政刺激對經濟的影響。
・美聯儲決定了全球的終極需求，對經濟起到引導作用。
・財政刺激的本質是通過增發債務貨幣來給實體經濟注入活期存款。
・十年美債利率的變化對經濟有著重要影響，財政刺激需要擇時。
分析序列的多樣性
經濟學領域的分析總是充滿了形形色色的混亂，讓人頭腦發胀，無所適從。
譬如，對於今年的經濟不景氣，有些人把它歸因於地產行業的不景氣；那麼，為什麼地產行業不景氣呢？他們說，因為居民收入不高；為什麼居民收入不高呢？因為經濟不景氣。
如果不對解析思路進行反省，我們很容易陷入，A→B→C→D→A 這樣的死循環。
** 事實上，每一個單箭頭的供需分析，都是一次局部均衡分析。** 理論上，這樣的分析有很多，但是，絕大部分都是沒有價值的。
那麼，什麼樣的局部均衡分析才是有價值的呢？從最外層的供需分析出發，然後，一層層往內部推進 —— 達到一致性，直到把所有的變量覆蓋到 —— 達到完備性。
事實上，下面兩件事情基本上是等價的：
1. 一般均衡分析 —— 包括所有變量的分析；
2. 沿著特定順序推進的，逐層推進的局部均衡分析；
也就是說，雖然我們沒辦法通過一下子做出一個囊括所有變量的一般均衡模型，但是，我們可以構建一個包括所有變量的有層次的一系列局部均衡分析，讓它作為一般均衡模型的近似。
不難發現，只有少數局部均衡分析序列才是有價值的，大多數的序列毫無價值。對於任意分析序列，其核心的特徵值有兩個：
1. 分析的起點；
2. 推進的方向；
如上圖所示，{F→A→B→C→D} 是一條特殊的分析序列。這種序列有無窮多個。
有了這個表達框架之後，我們就能知道經濟解釋的難點在哪裡了：聽起來有道理的分析序列很多，真正有用的序列很少，可能只有一條。
想清楚這一點之後，我們就能理解一個有趣的現象：那麼多經濟學專家講了那麼多有道理的故事，但是，最終卻不能解決實際問題。
找一萬個經濟學家，可能有一萬個分析序列。
誰創造了終極需求
下面我們終於可以進入正題了，終極需求的來源是什麼？或者說誰創造了終極需求？
我的答案是美聯儲，也就是說，我的分析序列的起點是美聯儲的貨幣政策。
如上圖所示，我們獲得了一條需求曲線，現在我們還不知道它是什麼東西的需求曲線。
不過這已經很離經叛道了，因為經濟學教科書上的 IS-LM 模型讓貨幣供給出現在供給端。
寫到這裡，想必大家已經知道了為什麼要花篇幅去搞一個 “局部均衡分析序列” 的概念。從理論上來講，任意一個序列都是平等的，你得沿著不同的序列去嘗試，然後找到一條和現實世界最接近的序列。教科書給大家提供的序列，未必是最優的序列。
如果我們把美聯儲的貨幣政策作為起點，任何一個國家的資產供應就是其對立物，構成了其供給曲線。我們給它貼個標籤，叫債務貨幣的供給曲線。
為什麼叫債務貨幣呢？任何資產都是某種形式的債務；這些債務都能派生出一定量的貨幣 —— 活期存款。
債務貨幣的供需曲線
把債務貨幣的需求曲線和供給曲線放一塊，就可以得到下圖：
於是，我們就可以進行簡單的供需曲線分析了，當一國債務貨幣供給增加，會出現什麼情況呢？
如上圖所示，如果一國增加其國債的發行，假設 D1 保持不變，那麼，我們會看到，債務價格會從 P1 下降到 P2。
在這裡我們需要注意的是，這個 P 是以美元計價的本國長債的淨價。
也就是說，猛烈的財政刺激會帶來兩個後果，1. 本國國債利率上升；2. 匯率貶值。
貨幣的生產及其代價
國債利率提升，匯率貶值，都屬於負面效應，是代價；在這個過程中，我們又獲得了什麼呢？增量的貨幣 dQ。
雖然美聯儲不是一個中央交易對手，不作為全球貨幣的源頭；但是，美聯儲是一個引導者 & 指揮者，祂不會參與其中，但會影響到每一筆生成貨幣的交易。
換言之，在貨幣派生交易中，拿錢的人需要支付一定的代價，美聯儲會影響到這個代價的高低。
這個代價又分為兩部分，一部分是利息成本，另一部分是匯率貶值成本。
隨著債務供給曲線不斷地外移，債務貨幣的價格不斷地下跌，初始貨幣創造者所支付的代價越來越高。
當然，不同的經濟體會根據自己的實際情況平衡利息成本和匯率貶值成本，希臘和日本是兩個極端，希臘沒有獨立的貨幣，全靠利息成本來扛；日本想要降低利息成本，全靠匯率貶值來扛。
中國屬於希臘和日本之間的折中情形，匯率適度貶值，利率適度提高。
換言之，世界只有一種貨幣 —— 美元，其他貨幣只是加了一層可伸縮外套的美元。
對於某些國家而言，讓匯率貶值的確比支付高利息更划算。
天底下沒有免費的午餐，我們所使用的美元，都需要一個普羅米修斯花一定的代價從美元體系裡派生出來。
誰來買單？
那麼，誰來當這個普羅米修斯呢？一般來說，經濟狀況 ok 時，實體經濟能當這個普羅米修斯，他們獲得流動性的初始成本也不會太高。
但是，當經濟狀況不 ok 時或者美聯儲加息加得太狠時，實體經濟就無法擔當這個角色了。
在本輪經濟收縮中，這個情況十分明顯。
如上圖所示，十年美債利率的坐標軸為右軸，順序為逆序；商品房成交面積為左軸，順序為正序。二者具備相當強烈的正相關性。背後的鏈條很好理解：十年美債利率不斷攀升→地產銷量萎靡→國內貨幣派生萎靡。
也就是說，當十年美債利率高到一定程度，實體經濟裡已經沒人做這個普羅米修斯了，大家都沒有鈔票用，然後經濟陷入了惡性循環。
這時候就需要財政發力了。如上圖所示，在這種情況下，財政當這個普羅米修斯，讓債務貨幣的供給曲線向右移動，派生出 dQ 給大家用。
理解了到這一層之後，我們就能搞明白，除非央行做 PSL，否則，央行投放再多基礎貨幣系統的貨幣也不會增加，因為沒人去支付成本當那個普羅米修斯。
沒有貨幣，人哪裡來的信心？
關於需求曲線的形狀和逃逸速度
由於美聯儲的貨幣政策框架是預期引導式貨幣政策框架，所以，需求曲線的尾部是一條橫線。
這意味著：隨著供給曲線不斷地外移，P 不會無限制地下降，即增發債務貨幣的綜合成本不會無限度地提高。
也就是說，當供給曲線在拐點的左側時，政府增發國債會快速壓低 P，從而，提高實體經濟的發債成本；一旦越過拐點，政府增發國債不會影響 P，實體經濟的發債成本也將保持穩定。所以，我們不必過於擔心政府債務的擠出效應。
此外，一旦財政刺激推動經濟內生動能越過 “逃逸速度”，那麼，供給曲線 S 將獲得慣性，持續外移。
如上圖所示，供給曲線移動到 S3，對應的貨幣量增加到 Q3，給實體經濟增加了更多的動能，這些動能將推動供給曲線進一步右移，從而形成正向循環。
特殊的需求曲線形狀意味著，財政刺激的力度一定要足夠大，最少推動供給曲線越過拐點，最好越過 “逃逸速度”，如此，經濟將自發地走向正向循環。
關於需求曲線的移動
在財政刺激過程中，美聯儲引導十年美債利率降低也是至關重要的。所以，財政刺激往往也要擇時。
如上圖所示，站在財政的角度來看，在十年美債利率回落過程中，刺激是最省錢的，供給曲線 S1 保持不動，但是，需求曲線從 D1 移動到 D2。
於是，十年國債淨價從 P1 升高到 P2，貨幣供給量從 Q1 提高到 Q2 。如果這時候，財政策再多發點債，那麼，效果會更好。
如上圖所示，貨幣的供應量將大幅增加，但是，以美元計價的十年國債淨價卻是提高的。
不難發現，要提振國內經濟，財政刺激很重要，十年美債利率降低更加重要。
結語
綜上所述，我們就搞清楚了最外層的局部均衡分析，重要的結論有以下幾點：
1. 美聯儲決定了全球的終極需求；
2. 沒有足夠多的活期存款是不會有動物精神的；
3. 在分析經濟動能時，我們應該著眼於 M1，這是燃料本身，其他的指標沒那麼重要；
4. 財政刺激的本質在於，勇做普羅米修斯，花一定的代價給實體經濟注入活期存款，能跟美聯儲打對手盤的是各國財政部；
5. 各國央行的作用在於做利率和匯率之間的平衡，不真正影響 M1；
6. 只要活期存款增加到一定的程度，經濟會重新進入到擴張區間；
7. 一切都是貨幣現象，但我們得沿著正確的分析路徑去分析；
8. 錯誤的分析路徑除了讓我們感到困惑之外，毫無價值；
9. 很多分析之所以無效往往是因為我們想得太局部了，遺漏了很多關鍵因素。
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