比起香港，内地开发商哪里见过周期 - 虎嗅网#
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比起香港，内地开发商哪里见过周期#
本文是关于香港地产发展的三次危机的阅读笔记和思考，作者彼得张 Peter 通过历史数据和案例，探讨了香港地产市场的发展周期和危机影响。
・📉 香港地产市场经历了三次重大危机，每次危机都导致楼市价格和租金大幅下跌。
・📈 危机之前，香港地产市场都经历了长足的发展，但危机时期的跌幅令人震惊。
・🔁 从历史数据可以看出，香港地产市场存在大约七八年一个周期的循环，但在 1984 年之后这个周期被打破，出现了更长的上涨周期和下跌周期。
本文是关于《香港地产史》的部分阅读笔记和思考，写一遍，加深印象。
冯邦彦先生，是广州暨南大学经济学院教授、博士生导师。在 1987 年至 1994 年受邀赴香港，任香港东南经济信息中心经济分析员，从 2000 年至 2007 年任暨南大学特区港澳经济研究所所长。
他长期从事香港经济、资本市场、房地产、财团历史等领域研究。在 2001 年写了本很知名的书叫做《香港地产业百年》，不少前辈推荐，在 2021 年又在这个基础上更新了后 20 年的历史并进行了调整，更名为《香港地产史（1841-2020）》。
砖头厚的大书，没想到并不枯燥，可读性很强，有报道、有故事、有图片、有数据…… 如果没有特别标注，本文引用的数据均出自于此书。虽然香港大部分地产商都在七十年代初期上市，但是联交所网站披露上市公司数据，是从 1999 年之后才有，因此本书中所整理的数据和案例就更为宝贵。
全书覆盖了从 1841 年香港开埠到 2020 年的 179 年时间。从二战结束到目前的 75 年期间内，香港的地产行业大小经历了 7 个循环周期，在 1984 年《中英联合声明》之前，所有涨跌大概都是七八年一个周期，其中大概五年上涨，两三年下跌，虽然原因不尽相同，但时间周期却出奇一致。
到了 1984 年之后，这个七八年的循环被打破了，从中英谈判后到亚洲金融危机后，这轮周期经过了十八年，其中上涨了十三年，下跌了五年，这几乎是香港开埠后 180 年期间内下跌的最长时间。而从 2003 年到 2019 年，更是一轮长达十六年的牛市大涨。
在这所有期间内，有三次比较重大的地产市场危机，都带来了各种楼市价格租金超过腰斩的跌幅，每次危机之前当然都有长足的发展，但是如果我们把眼光聚焦在危机的时期内，把这三次严重的危机放在历史图景里看，大概情况是这样：
一、六十年代中期的地产危机
六十年代的地产周期，大概前后八年，前五年是上涨周期，后三年是下降周期。上涨的五年期间，起于六十年代初期，在经历过五十年代初期的朝鲜战争后，香港人口从 1950 年的 200 万，增长到 1960 年的 300 万。同时，轻工业与加工出口部门发展蓬勃，1965~1966 年的期间内，制造业厂家从 2944 家猛增到 8941 家，翻倍有余，工人数量从 12.9 万人猛增到 34.7 万人。
房地产方面更是蓬勃发展，地产公司数量从 50 年代的五六百家，猛增到了 60 年代中期的 2000 家，几乎翻了四倍。我们今天熟知的开发商也都创立在这个时代，那时候还都在实业领域挖第一桶金呢。到了 1965 年，著名的《香港地产建设商会》成立，在 1953 年前后 “发明” 了分期付款 “卖楼花” 制度的霍英东，任首届会长。
本来大家发展的一片祥和，然而，** 到了 1965/1966 年前后，香港出现了严重的银行业挤兑危机。** 当时的银行没有存贷比例规定，当然对迅猛发展的地产市场猛放贷款，并且提高利率，试图赚得更多。
银行的挤兑从 1961 年就出现第一案例，廖创兴银行发生挤兑，后来被汇丰接管了一段时间，逐渐平稳，直到 1965 年实在无法控制，1965 年明德银号挤兑，广东信托商业银行挤兑，甚至恒生银行也发生了严重的挤兑，被迫卖了 51% 股份给汇丰。
** 银行的挤兑，造成了地产项目严重的抽贷，地产的下跌又造成银行坏账进一步加剧，于是银行经营吃紧……** 在如此循环下，此轮危机有多严重呢？
到了 1965 年，因为资金困难而被迫停工的地产项目有 800 个；当年政府卖地收入 7586 万港币，比上一年的 1.43 亿卖地收入下跌了 47%，而到了 1966 年，继续下跌 33%；住宅市场，以铜锣湾为例，无论普通住宅或高级住宅，价格在一年之内大概都下跌了 40%；写字楼市场，1965 年中环写字楼租金下跌 40%，到了 1996 年继续下跌，中环的写字楼售价从每平尺 2000~2500 港币，下跌到 1966 年的 600~800 港币，一年多下跌了 70%。
而到了 1967 年，由于六七年的反英运动，市场雪上加霜。运动发生在 5 月份，到了 8 月份，有钱人很多都吓跑了，高级住宅有的从 13、14 万港币一套，半年时间下跌到 4、5 万港币一套。8 月底，港岛湾仔一个地皮拍卖，成交价格每平尺 50 港币，而 8 月初的价格还在 100 港币，相当于一个月跌了一半。更有甚者，到了 10 月，中西区最核心的德辅道一块地皮拍卖，这地方就是置地广场旁边，成交价每平尺 100 港币成交，之前的价格还是 1000~1200 港币，突然间跌了 90%。虽然有流动性的问题，也有个别案例的成份，但是足以说明这个短期内的危机有多么严重。
值得一提的是，** 这个时期香港地产的主要玩家，还是外国人，置地集团还是龙头老大，而我们今天熟知的华资开发商们，就是趁着这个周期逆势拿地并购，才奠定了后来发展的基础。** 在把握市场的循环周期发展方面，华资明显更胜一筹，华资中又以新鸿基和长实最善把握周期节奏，恒隆就是这个时代踏错了一小步，1976 年之前没完成销售，押占了大量资金，错过了其他人低价拿地的好时候。
二、八十年代初期的地产危机
香港股市在七十年代初期是疯牛时代，即 “四会时代” 的上涨，在这个超级牛市中，我们喜闻乐见的香港华资开发商们，都在这同一时期上市，比如仅仅在 1972 年下半年的六个月中，上市的开发商有：新鸿基、恒隆、鹰君、长江实业、新世界、信和、和合、永泰等…… 之后几年，又进入了由 “石油禁运 + 通货膨胀 + 股市暴跌 + 地产暴跌” 的各种熊市，来得猛、去得也快，直到 1975 年就逐渐恢复。
此后，房地产开启了长达七年之久的上涨周期。这一时期，香港的轻工业迅速反弹，并且经济转型，金融服务业逐渐发展，人口从 70 年代初期的 400 万人，涨到 1980 年超过 500 万人。并且随着内地 1978 年改革开放，香港的桥头堡定位逐渐明确，外资也开始流入。从 1975 年到 1981 年，全港实际年均 GDP 的增长率超过 10%，是个飞速发展的时代。
在此背景下，房地产市场也同样蓬勃起来，甲级写字楼平方尺月租金从 1974 年的 6 港币，涨到 1981 年的 21 港币，7 年 3 倍多，其中，中环甲级写字楼平方尺月租金已经到 30 港币，增幅巨大。同时炒楼活动鼎盛，金门大厦一年转手三次，从 7.15 亿炒到 16.8 亿元，这是大宗交易，一年转手三次价格翻倍，足见当时市场的疯狂。
** 而后，就进入了这轮持续三年的地产危机。** 起因有多个方面，客观上有市场的因素，地产市场经过七年暴涨，居民企业都已经不堪重负，1980 年新建住宅的空置率已经高达 41%，并且这个时候通胀 15%，按揭利率 20%，也不利于炒房。但是，另一个绕不开的原因就是 1982 年开始的中英回归谈判，铁娘子撒切尔夫人在人民大会堂一摔，再叠加各种原因，就开启了本轮的危机。
三年的危机有多严重呢？比如土地价格，1982 年当年的出让价格，就比 1980 年下跌了 40%~60% 不等，土地流拍的现象一直持续到了 1984 年；比如住宅市场，仅 1982 年一年，就比前一年下跌了三到四成；再比如写字楼市场，中环甲级写字楼平方尺月租在 1981 年还是 20~30 港币的价格，到了 1982 年底就跌到了 21~24 港币，一年跌幅 20% 多，1982 年当年的整体办公楼空置率高达 17.6%。
开发商方面，著名炒楼开发商佳宁集团破产，益达投资债务重组，连累置地集团都伤筋动骨，首次出现亏损，亏损高达 15.8 亿元港币，置地集团的 “龙头老大” 位置，就是在这一个周期中动摇了。
而华资开发商们，恒隆又一次首当其冲地踩错了节奏。1982 年之前刚刚一口气拿下港岛地铁 9 个站的地铁上盖物业，而 1982 年后又面临了严重的地产危机，现金流紧张，银行抽贷，无法凑齐土地款，于是对于金钟站 2 段项目地块不得不违约，还损失了 4 个亿保证金。这块地，后来危机过去，被信和置业拿了，再后来 1987 年卖给澳洲的奔达集团，很快奔达又倒闭，卖给了印尼力宝集团，变成现在金钟的力宝中心。虽然楼造的丑，但是这么多年不知道陈总看见什么感觉……
经此一役，恒隆伤筋动骨，加上之后市场回归又卖早了…… 里外都踏错…… 跟其他华资开发商一下拉开差距，等到周期过去，之后已经根本无法追赶。
三、九十年代末到两千年初期的地产危机
在上一次危机结束的 1984 年，香港的前途问题终于明确，中英双方经过了 22 轮谈判于 1984 年 12 月签署发表了《中英联合声明》，于 1985 年 5 月生效。这也开启了香港经济与地产发展的长达十三年的大牛市，从联合声明的生效到 1997 年 7 月 1 日正式回归，中间的大概十三年，被称为 “过渡期”。
整个十三年的过渡期，可谓是波澜壮阔的上涨，其中叠加了诸多因素，包括：
1. 在经济发展方面：1986~1988 年每年的实际 GDP 也超过 10%，到了 1989 年，香港人均 GDP 突破 1 万美元，位居 “亚洲四小龙” 首位，到了 1994 年更是突破了人均 2.28 万美元。
2. 从发展结构上：从 80 年代初期，香港就已经成为世界第三大金融中心，后来以金融服务业为主导的经济结构占据绝对优势地位。传统的轻工业制造企业，逐渐将厂房北迁，搬家到广州深圳，留下的香港的地皮都盖了房子。
3. 政治结构稳定：联合声明的内容，最重要的两点是肯定了之前土地出让的合法有效性，以及新界土地免费续期到 2047 年。这解决了市场的顾虑，并且随着 1978 年改革开放和 1992 年南巡，内地市场化发展的前途越来越明确，香港作为桥头堡、转口贸易中心、亚洲金融中心、离岸人民币交易中心的地位就越来越重要。人口不仅从内地持续涌入，也从世界各地持续地涌入。
在多方作用的相互交织下，从 1987 年到 1997 年的 11 年期间，私人住宅价格指数从 65 涨到 420，翻了 6.4 倍；私人写字楼价格指数从 41 涨到 206，超过 5 倍。中环交易广场的月平方尺租金，从 1987 年 31~35 港币，涨到 1988 年的 55~62 港币，又在 1994 年接近 90 港币，写字楼价格冠绝全球。于是，** 整个地产的泡沫，在 1997 年 7 月 1 日回归之前到达历史高峰。** 这个高峰的水平，即使在下一个周期的高点，都没有突破，一直到了 2011 年前后用了十多年才逐渐消化。
那么 1997 年香港回归之前的泡沫之高，也决定了本轮危机的程度之深，足足长达五年之久 ，是迄今为止时间最长的一次地产熊市。
跟故意的一样，在 1997 年 7 月 2 日，即香港回归后的第二天，泰国宣布放弃了与美元的联系汇率制度，开始自由交易，于是泰铢暴跌，亚洲金融危机开始拉开序幕。恒生指数从 1997 年 8 月最高 16673 点，到 1998 年 8 月的 6600 点，一年时间指数跌了 60%！现在看来，真是不可想象。
董建华也是运气不好，上任之初提出 “八万五” 计划，每年供应八万五千套住宅，其中三万五千套是商品住房，五万套是各种政策性公屋、居屋计划。正好赶上亚洲金融危机，房价大跌，不仅雄心勃勃的 “八万五” 计划搁浅，还因为这个被数落了很多年。
房地产市场内部，从 1997 年 8 月到 1998 年 8 月的一年之内，商业楼宇跌了三四成，豪宅跌了四五成，开发商断臂求生，降价销售，又促进了进一步下跌…… 后来，香港虽然从 1997 年金融危机中算是安全着陆，但是之后就赶上 2000 年互联网泡沫破灭，2001 年美国 911，2003 年非典……
在整个从 1997 年到 2003 年的期间内，** 私人住宅售价下跌了 60%，写字楼售价下跌了 70%，写字楼租金下跌了 50%，零售物业售价下跌了 50%，零售物业租金下跌了 30%……** 到了 2003 年，整体写字楼空置率高达 14%。
在这个过程中，又是大量炒房团破产，比如号称 “神童辉” 的罗兆辉，炒房子炒到买个上市公司继续炒，后来破产，自杀未遂。香港明星钟镇涛 1996 年买了多个豪宅，到 2001 年坚持不下去，2002 年宣布个人破产。天后王菲，竟然在 1997 年上半年最高峰，七成贷款买个 4800 万豪宅，月供 29 万港币，之后尝试 2500 万半价卖出，但是也没卖掉。
而对于普通居民，因为房屋价值下跌，远远不能覆盖贷款金额，而变成了负资产一族。金融管理局统计，到了 2003 年 6 月，银行按揭贷款中的负资产按揭，占比高达 22%，银行体系也岌岌可危。
四、后话：两千年代初期至今
本次梳理，着眼点在于危机，而不是牛市，所以也忽略了很多其他方面。其实在上述危机过后，香港地产市场才真正展开了长达十五年的牛市，各类地产价格在 2010 年之后，也逐渐超过了 1997 年的高峰水平，并一骑绝尘地上涨下去，到了今天熟悉的水平。如图：
究其原因，如果简单分成供需两端：
供给端的主要原因就是不利的政策制度，抑制了土地和住房的供给。
到了 2003 年，当时的房屋及规划地政局局长孙明扬提出了极端方法 “孙九条”，核心有两点，第一就是以后无限期停止定期拍地，要供地就只能通过 “勾地” 方式，第二是放弃各种公屋、居屋计划等政策性住房供给，让政府退出地产市场的供求关系，之前特区政府的《居者有其屋计划》从 1978 年到 2002 年，经过了 25 年后正式寿终正寝。
从 2002 年 “孙九条” 明确以后只能 “勾地” 之后，一直持续到 2013 年梁振英上任特首，前后大概 10 年，都很少供地。虽然梁振英上来希望增加供应，实际上也没有做到，后来的林郑月娥也没有做到…… 原因当然是多方面的，我也没本事真了解，就不胡说。总之从结果上看，根据香港规划署的披露数据，截至 2021 年末，香港一共 1117 平方公里土地，其利用结果还是这样的：
而在需求端，除了国际环境的平稳发展，美国人民的热情友好，全球利率处在四十年的超长周期降息通道中之外，最显著的因素，无疑就来自于中国内地经济的腾飞。我国从 2003 年开始通过了《更紧密经济关系安排》CEPA 开放了香港自由行，也间接地促进了香港市场的复苏与两岸的经济联动。
实际上，“中国奇迹” 的经济腾飞，也就是从 2000 年之后才正式开始的。一方面，我国终于在 2001 年 12 月加入 WTO，开启了我们过去 20 年来的制造业出口…… 另一方面，1994 年分税制改革，1998 年房改，到了 2000 前后，内地也有了第一批商品住宅…… 后面的故事，就无须多言了。
另一方面，香港始终地界有限，算上新界的各种大山，全部可利用土地面积就相当于两个多朝阳区，在与内地联动的发展背景下，人口涌入就是个不可不看的因素。
上面列出了从 1841 年香港开埠到 2023 年 6 月 30 日为止的人口变动情况，时间间隔并非相同。其中 1961 年之前的数据是来自于本书，1961 年之后，香港统计局都有详细的数据，我挑选了几个自己觉得比较重要的年份。
仔细看着年份也就了解，每一次的国际动荡、每一次的内地不安、每一次的内地发展，都会带来香港人口持续的涌入…… 就像网友说啥事都利好茅台一样。这个趋势一直到了 2019 年。由于特区统计署从 1961 年后，就披露了更为详尽的数据，我们也不妨一看：
念及此处，不禁再次感慨，我挂一漏万地梳理了这些大涨大跌的兴衰周期，到了 2003 年后，香港市场才终于似乎岁月静好了，而我们内地从 1994 年才税改，1998 年才房改，2000 年左右才有了商品住宅这个东西，到现在也才发展了二十来年……
可能正如陈启宗所说，** 内地的开发商，哪里见过周期啊。** 作为八零后，我又哪里能想象地产价格有一年暴跌 50% 的时候啊，而就在二十多年前的香港，这就不止一次地发生过。当然，现在的中国内地和过去的香港，有着一百种不一样的特征和理由，刻舟求剑也不是我们的本意，但是阅读历史，总还是有所收获。
可见，多读书还是好。